Em 1968, Edward Altman propôs, por meio de um estudo, abordar a qualidade das técnicas analíticas que usavam indicadores contábeis para medir o desempenho de um negócio. Ele, então, fez uso da previsão de insolvência corporativa como um instrumento para comprovar sua tese de que tais indicadores, quando analisados sob uma perspectiva estatística multivariada, oferecem uma melhor significância estatística do que as então comuns técnicas de comparação de indicadores com padrões.
Antes da utilização de técnicas quantitativas, os estudos realizados por pesquisadores ou por agências de classificação de risco utilizavam sobremaneira dados e análises meramente qualitativas.
Altman13 partiu de alguns estudos pioneiros, entre eles os elaborados por, Richard A. Brealey e Stewart C. Myers14, para concluir que indicadores contábeis possuem bom potencial para serem usados como variáveis de previsão de insolvência de empresas. Ele observou também que índices que retratam lucratividade, liquidez e solvência são prevalecentes nos estudos como aqueles mais significativos, embora uma ordem de prevalência fosse difícil de ser determinada. Isso porque, em cada estudo, havia um índice diferente para fornecer indícios mais fortes a respeito da situação da empresa.
Altman questionava a capacidade dos estudos anteriores para determinar o potencial de empresas estarem encaminhando-se para a insolvência, porque a metodologia empregada por seus predecessores era essencialmente univariada. Na interpretação de Altman, a análise univariada de indicadores é muito
“suscetível a interpretações erradas e é potencialmente causadora de confusão”. Ele cita como exemplo uma empresa que possui baixa lucratividade ou antecedentes de solvência: em estudos univariados, não seria classificada como saudável, apesar de possuir uma excelente liquidez, que a coloca em uma situação não grave. Segundo seu argumento, só uma análise multivariada poderia combinar diversas medidas em um modelo de previsão que fizesse sentido.
Altman usou ainda algumas das conclusões a que Beaver havia chegado em seu estudo um ano antes, como a de que dados contábeis podem prever insolvência com até cinco anos de antecedência.
Segundo Altman, na maioria das vezes, os problemas fundamentais que levam o negócio a situações de dificuldade financeira estão dentro da própria empresa. A questão, então, passará a ser quais indicadores seriam mais importantes para detectar o potencial de uma empresa estar caminhando em direção a uma
situação de dificuldade financeira, e quais pesos deve-se atribuir para cada um desses indicadores.
Altman definiu como escopo a análise de 5 grupos de indicadores (índices de liquidez, lucratividade, alavancagem, solvência e atividade). Dentre eles, selecionou 22 variáveis que poderiam de alguma forma apontar a insolvência de uma empresa. O critério que ele utilizou para a escolha destes indicadores foi baseado na popularidade que cada um tinha nas publicações da época, além de alguns indicadores inéditos que haviam sido criados por ele durante o estudo. Dentre as 22 variáveis selecionadas, ele elegeu 5, acreditando serem as melhores para integrarem o seu índice. Para tanto, ele adotou os seguintes critérios:
- Importância e relevância estatística de cada indicador individualmente;
- Intercorrelação entre a variáveis escolhidas;
- Precisão das previsões;
- Julgamento do analista.
Dessa forma, Altman20 criou um novo índice, que ele denominou Pontuação Z, cuja fórmula segue abaixo:
Modelo Z-Score de Altman (1968)
Z = 1,2×1 + 1,4×2 + 3,3×3 + 0,6×4 + 1,0×5
Em que:
X1 = capital de giro / total dos ativos
X2 = lucros não distribuídos / total dos ativos
X3 = lucro antes de juros e impostos / total dos ativos
X4 = valor de mercado do capital social e ações preferenciais / total dos passivos
X5 = vendas / total dos ativos
Para melhor entendimento da Pontuação Z, vamos dissecar cada um dos índices utilizados na fórmula.
X1: Capital de Giro/Ativo Total
O índice de capital de giro/ativo total é uma medida dos ativos líquidos de uma empresa em relação a sua capitalização total. Define-se como capital de giro a diferença entre o ativo circulante e o passivo circulante. Dos três índices de liquidez avaliados, este provou ser o mais importante.
X2: Lucros Retidos/Ativo Total
Esse indicador foi considerado por Altman21 como um novo tipo de indicador, pois, sob o prisma de outros analistas, esse índice discrimina empresas jovens por não terem tido tempo para acumular lucros. Porém, Altman22 argumenta contra, afirmando que, justamente por essa razão, o número de empresas jovens que encerram as atividades é elevado. A razão entre os lucros antes de juros e imposto de renda e o ativo total (LAJIR/AT) é uma medida da produtividade dos ativos das empresas, independentemente de quaisquer fatores tributários ou de alavancagem.
X4: Valor de Mercado do Patrimônio Líquido/Valor Escritural do Passivo Total
O patrimônio líquido se mede pelo valor combinado do mercado de todas as ações preferenciais e ordinárias, em contraposição ao passivo que inclui itens circulantes e de longo prazo.
X5: Vendas/Ativo Total
O índice de giro do ativo é um índice financeiro comum que ilustra a capacidade de geração de faturamento dos ativos de uma empresa. É uma medida da capacidade dos administradores da empresa para lidar com as condições competitivas.